但從另外一個(gè)角度，安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)也有不樂(lè)觀(guān)的一面。黑田東彥貨幣政策的核心目標(biāo)之一即是讓長(zhǎng)期被通縮困擾的日本，在兩年內(nèi)實(shí)現(xiàn)2%的通脹率。但在我看來(lái)，日本2%的通脹率不僅在兩年內(nèi)難以達(dá)到，甚至在未來(lái)3-5年內(nèi)都難以實(shí)現(xiàn)。
日本的通縮是與其人口結(jié)構(gòu)的變化及工資收入體系緊密相關(guān)的，日本是全球老齡化問(wèn)題最嚴(yán)重的國(guó)家之一(老年人的消費(fèi)水平相對(duì)較低)，近年來(lái)國(guó)內(nèi)的工資水平也基本維持不動(dòng)，日本勞動(dòng)力市場(chǎng)的彈性非常小，這些是影響日本經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)及難以實(shí)現(xiàn)通脹的關(guān)鍵性因素。
如果希望達(dá)到2%的通脹目標(biāo)，安倍目前的一攬子政策效果是力有不逮的。即使安倍政府再推出額外的量化寬松政策，我依然懷疑2%通脹的政策目標(biāo)能否實(shí)現(xiàn)。因?yàn)閺呢泿艂鲗?dǎo)機(jī)制觀(guān)察，首先受到擴(kuò)張貨幣政策傳導(dǎo)的是資本價(jià)格，也就是說(shuō)股市和房市價(jià)格的上漲會(huì)領(lǐng)先于與CPI有關(guān)的消費(fèi)產(chǎn)品價(jià)格上漲。
即使貨幣政策繼續(xù)加碼，很可能出現(xiàn)的是資產(chǎn)價(jià)格新一輪快速增長(zhǎng)，那么在達(dá)到2%的通脹目標(biāo)前，安倍政府就要考慮資產(chǎn)泡沫的問(wèn)題，而這個(gè)困境才是安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)能否成功最大的不確定性所在。
當(dāng)然，這并不僅僅是安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)所要面對(duì)的難題。因?yàn)檠巯氯蚍秶鷥?nèi)量化寬松的程度已經(jīng)超過(guò)了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的需要。
美聯(lián)儲(chǔ)剛剛發(fā)布的貨幣政策委員的會(huì)議記錄顯示，美聯(lián)儲(chǔ)正在慎重考慮何時(shí)退出、如何退出量化寬松貨幣政策的問(wèn)題。從全球的貨幣政策觀(guān)察，經(jīng)濟(jì)學(xué)家們也一直在討論，目前的量化寬松政策是不是面臨著規(guī)模太大、持續(xù)的時(shí)間太長(zhǎng)、退出的時(shí)間太晚等等風(fēng)險(xiǎn)？
其實(shí)各國(guó)此前選擇量化寬松的貨幣政策時(shí)幾乎是不得已而為之，因?yàn)槔收咭呀?jīng)掉入了流動(dòng)性陷阱，而貨幣政策能做的也只有量化寬松。
按照量化寬松的自有邏輯，是要通過(guò)降低利率鼓勵(lì)投資或?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，遺憾的是由于金融危機(jī)之后，無(wú)論是銀行自身還是監(jiān)管者，都在逐步進(jìn)入一個(gè)去杠桿化的過(guò)程，導(dǎo)致銀行對(duì)于信貸的控制較嚴(yán)格；與此同時(shí)企業(yè)投資的意愿比較低落。
因而現(xiàn)實(shí)中我們看到在利率下降后，信貸傳導(dǎo)機(jī)制較正常經(jīng)濟(jì)環(huán)境下弱化很多，實(shí)體經(jīng)濟(jì)并沒(méi)有呈現(xiàn)積極的反應(yīng)。而各國(guó)監(jiān)管者為了刺激實(shí)體經(jīng)濟(jì)，只能再推出超出正常水平的量化寬松政策。
但在超標(biāo)的量化寬松下，經(jīng)濟(jì)在短期內(nèi)卻并沒(méi)有感受到通脹的壓力，這是因?yàn)榱炕瘜捤刹](méi)有反映在通脹上，而是反映到資產(chǎn)價(jià)格上。過(guò)去的幾年中，美國(guó)僅維持了2%左右的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率，這對(duì)于美國(guó)來(lái)說(shuō)是一個(gè)相對(duì)較差的數(shù)據(jù)，可是美國(guó)的股市自2009年的低點(diǎn)以來(lái)卻翻了一倍有余。
與此同時(shí)，由于金融市場(chǎng)的利率回報(bào)率下降，許多投資者開(kāi)始向風(fēng)險(xiǎn)性資產(chǎn)轉(zhuǎn)移，這無(wú)疑會(huì)加重金融體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，而上述種種都是我們?yōu)閼?yīng)對(duì)短期的經(jīng)濟(jì)問(wèn)題在中長(zhǎng)期會(huì)付出的代價(jià)。(作者為摩根大通中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家)
