原標題：募資難退出難 上市公司爭設并購基金熱潮依舊

市場環(huán)境不斷變化，上市公司也在不斷尋找新的并購路徑。近期，多家上市公司宣布，擬發(fā)起設立或參與投資產(chǎn)業(yè)并購基金，欲通過外延式擴張實現(xiàn)做大做強。分析人士指出，當前并購基金并不好做，募資難、退出難一直存在，而目前最大的困難則是資產(chǎn)荒，優(yōu)質(zhì)項目難尋，從而導致并購基金陷入“設而難募、募而難投、投而難退”的死循環(huán)，這也是一大批并購基金成為“僵尸基金”的癥結所在。

有熟悉并購基金運作的人士認為，上市公司并購重組的需求一直都存在，隨著減持新規(guī)的出臺，上市公司對現(xiàn)金的需求將大大增加，因此并購資金的杠桿融資顯得愈發(fā)重要，這將直接刺激并購基金加速發(fā)展。

并購路徑

隨著去年以來重組新規(guī)、再融資新規(guī)及減持新規(guī)的陸續(xù)發(fā)布，并購市場生態(tài)已發(fā)生顯著變化，越來越多的上市公司通過設立并購基金來尋求新的并購路徑。

據(jù)中國證券報記者粗略統(tǒng)計，今年以來，已有海利生物、勤上股份、顧地科技、云南城投等超過一百家公司宣布設立并購基金，其中僅6月份就有桂發(fā)祥、誠意藥業(yè)、京山輕機等33家公司擬設立或參與產(chǎn)業(yè)并購基金。

中國上市公司市值管理研究中心執(zhí)行主任劉國芳透露，上市公司并購基金近年來呈現(xiàn)加速發(fā)展趨勢。從2012年到今年一季度末，共有736家上市公司發(fā)布擬設并購基金公告，擬設并購基金總數(shù)833家，擬募集基金規(guī)?？傤~達1萬億元，其中已經(jīng)完成或正在募集的有4621億元，占募集總額的43%。

對于設立并購基金的意圖，大多數(shù)公司表示目的在于“通過聯(lián)合相關專業(yè)投資機構的專業(yè)優(yōu)勢及各種專業(yè)金融工具放大公司的投資能力，投資公司產(chǎn)業(yè)上下游企業(yè)，整合產(chǎn)業(yè)資源，提升公司價值?！?/p>

“由于再融資新規(guī)規(guī)定重組配套融資的發(fā)行價為市價發(fā)行，增加了發(fā)行難度，且再融資有18個月的間隔時間，由此促使一些公司選擇先在體外培育項目然后再擇機注入?！币晃蝗掏缎腥耸恐赋?，對于資金實力有限的上市公司而言，既可以通過并購基金杠桿化操作撬動較大的收購資金金額，也可以利用機構的資源優(yōu)勢來尋找合適標的，降低并購的不確定風險。此外，還可以通過并購基金提前對并購標的進行整合和消化，待其盈利較佳后再并入上市公司，有利于提高并購質(zhì)量和效率。

在業(yè)內(nèi)人士看來，5月底出臺的減持新規(guī)也是刺激上市公司追設并購基金的一大原因?！皽p持新規(guī)出爐后，以往流行的發(fā)行股份支付對價方式受到?jīng)_擊，被并購標的希望上市公司以現(xiàn)金收購的需求大增?！鄙钲谝晃凰侥既耸拷榻B，上市公司對現(xiàn)金的需求因此將大大增加，所以并購資金的杠桿融資顯得愈發(fā)重要，這也直接刺激了并購基金加速發(fā)展。

以泰豪科技為例，今年3月公告擬以股份支付的方式收購上海紅生，但6月16日又公告改為現(xiàn)金收購。泰豪科技解釋，“鑒于近期資本市場環(huán)境發(fā)生較大變化，經(jīng)上海紅生控股股東潘紅生先生提議，公司最終以現(xiàn)金方式收購上海紅生100%股權。”

杭州高新則在宣布擬5.6億元現(xiàn)金收購奧新能源的同時，又宣布擬設立總投資規(guī)模不超過10億元的新能源汽車產(chǎn)業(yè)投資基金，“為加快、保障公司業(yè)務戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，盡快讓公司在新能源汽車核心零部件及運營領域占有一定的行業(yè)地位?！?/p>

三大難題

雖然上市公司紛紛設立并購基金，但其運作前景并不樂觀。業(yè)內(nèi)人士指出，從融資政策環(huán)境到外匯政策環(huán)境，從證券監(jiān)管環(huán)境到二級市場環(huán)境、再到市場預期環(huán)境等，最近先后發(fā)生重大改變，并購基金的創(chuàng)設、運營和發(fā)展受到直接影響。

“一些上市公司以為并購基金運作很簡單，但現(xiàn)實往往太骨感?！鄙钲谝晃凰侥既耸扛嬖V記者，并購基金通常存在三大難題，一是募資難，二是找項目難，三是退出難，“甚至還有一些存在管理難題，這也是很多并購基金成為‘僵尸基金’的癥結所在。”

“并購基金‘募投退’變難在近期表現(xiàn)得更加明顯?！币晃皇煜げ①徎疬\作的投資機構人士指出，以募資來說，上市公司設立并購基金就是為了進行杠桿配資，以實現(xiàn)以小博大的目的，但目前銀行資金監(jiān)管趨嚴，尋找銀行資金作為優(yōu)先級資金的難度大大增加。而主要承擔資金募集重任的管理人如今也是面臨資金難募的窘境。“其實大量資金的最終來源還是銀行，這一渠道嚴格受限后，對并購基金創(chuàng)設的沖擊可想而知。”該人士表示。

尋找優(yōu)質(zhì)項目并投資則是目前最困難的一件事。隨著IPO審批速度的變化，今年以來，市場上可并購的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)日益減少，很多原本打算被上市公司并購的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)紛紛改變主意，這從新三板擬掛牌公司數(shù)量不斷增多可見一斑。

“并購基金找到并購標的后，往往會與企業(yè)簽訂業(yè)績對賭協(xié)議。相比之下，IPO不僅擁有巨大的財富增值效應，而且還無需承擔業(yè)績對賭失敗需賠償?shù)娘L險?！比A南某券商投行部負責人指出，尤其是近期二級市場雖然不振，但IPO審核節(jié)奏并未大幅放緩。受此影響，很多并購基金將很難物色到合適標的，并購市場或因此步入一段“低谷期”。

同時，不少并購基金還需面對標的估值坐地起價的問題。以新三板PRE-IPO為例，不少擬IPO企業(yè)估值已超過20倍，更有甚者比中小創(chuàng)現(xiàn)在的平均估值水平低不了多少，這也成為并購基金面臨的一大難題。

再看退出階段，很多上市公司在公告中表示并購基金的退出渠道包括但不限于IPO、上市公司收購、大股東回購等其他方式，但現(xiàn)在這些渠道正變得狹窄?！吧鲜泄驹诓①徎鹬兴龅馁Y金并不多，一般占15%到30%，并購基金退出時上市公司仍要耗費巨資從其他財務投資者手中收回他們在投資標的中的持股，但當前再融資路徑曲折，上市公司籌錢的壓力大大增加。同時受制于減持新規(guī)的壓力，并購基金通過IPO退出的時間亦被拉長?！鼻笆鋈掏缎胁控撠熑吮硎尽?/p>

熱潮難退

盡管存在諸多難題，但這并不代表并購基金難以為繼。在業(yè)內(nèi)人士看來，上市公司通過并購實現(xiàn)業(yè)務轉(zhuǎn)型或產(chǎn)業(yè)鏈拓展的需求始終存在，并購基金生存的土壤也將一直肥沃。雖然減持新規(guī)延長了并購基金退出的時間，但也大大刺激了上市公司對現(xiàn)金的需求，這將直接刺激并購基金的加速發(fā)展。

“現(xiàn)在一些上市公司也意識到并購基金發(fā)展中的問題，在逐步想辦法進行針對性化解?！鄙鲜鏊侥既耸勘硎?，比如募資難題，以前往往是先找錢后找項目，現(xiàn)在不少上市公司則是帶著項目去找資金，用找好的項目來取得大資金方的認可，募資和找項目的雙重難題也都迎刃而解。

比如6月25日，美年健康宣布，控股股東天億投資及其關聯(lián)方中孵創(chuàng)投擬合計出資6.51億元，參與投資嘉興信文淦富股權投資合伙企業(yè)(有限合伙)。該并購基金目標出資總額26.02億元，主要投資于美年體檢中心及美兆體檢中心。

還有不少上市公司積極拓寬資金來源。過去上市公司并購基金多和VC/PE合作，近年來除VC/PE外，實業(yè)公司、資管公司、證券公司甚至政府引導基金等也在上市公司參與設立的并購基金中頻繁現(xiàn)身。

以6月22日發(fā)布擬投資設立產(chǎn)業(yè)并購基金的桂發(fā)祥為例，除多家投資公司擔任基金合伙人外，公司還分別向天津市河西區(qū)科學技術委員會申請了區(qū)級配套資金6000萬元、向天津市科學技術委員會申請引導基金出資6000萬元。監(jiān)管層面，最近也是對并購重組持鼓勵態(tài)度，這將刺激并購基金的發(fā)展。

有的上市公司更是直接參股“成熟”的產(chǎn)業(yè)并購基金。以耐威科技為例，此前公告稱全資子公司中測耐威擬通過現(xiàn)金出資8639萬元受讓湖北北斗產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資基金合伙企業(yè)(有限合伙)(簡稱“北斗基金”)7423.5萬元出資份額。公告顯示，北斗基金已投多個項目。

“對于上市公司而言，產(chǎn)業(yè)延伸與布局永遠不會嫌晚?！鄙鲜鋈掏缎腥耸恐赋?，雖然目前有不少困難，但通過并購基金進行未雨綢繆的資本運作與產(chǎn)業(yè)布局仍很有必要。