業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，監(jiān)管導(dǎo)向下非標(biāo)信托進(jìn)行組合投資有雙重動(dòng)因：一是為有效控制集中度風(fēng)險(xiǎn)，二是推動(dòng)信托業(yè)向標(biāo)準(zhǔn)化投資轉(zhuǎn)型。該調(diào)整還意味著信托業(yè)在標(biāo)準(zhǔn)化投資領(lǐng)域?qū)⒕邆渚薮蟮脑鲩L潛力。

近日，信托業(yè)迎來監(jiān)管新動(dòng)向，多家信托公司表示接到窗口指導(dǎo)，稱非標(biāo)信托需進(jìn)行組合投資，并設(shè)定了單一資產(chǎn)占比不得超過25%的限制。然而，面對非標(biāo)資產(chǎn)少且特性各異的現(xiàn)狀，如到期日不一、風(fēng)險(xiǎn)水平參差不齊等難題，多家信托公司人士坦言，在單只信托產(chǎn)品中組合四個(gè)非標(biāo)項(xiàng)目并非易事。鑒于此，信托業(yè)積極尋求破局之道，紛紛將目光投向“非標(biāo)+標(biāo)”組合投資模式，并加速推進(jìn)標(biāo)準(zhǔn)化投資轉(zhuǎn)型進(jìn)程。

非標(biāo)資產(chǎn)組合困難

“根據(jù)我們接收到的窗口指導(dǎo)，將分兩步走完成整改，一是公司全部集合資金信托計(jì)劃中，非標(biāo)資產(chǎn)占比不能超過50%；二是單只集合資金信托計(jì)劃中，單一資產(chǎn)占比不能超過25%?！蔽鞑康貐^(qū)某信托公司人士吳蘭說。部分信托公司人士向記者反饋，他們也接到了類似的窗口指導(dǎo)。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，這項(xiàng)窗口指導(dǎo)意味著信托業(yè)務(wù)在逐漸根據(jù)過往政策調(diào)整到位。2020年，原中國銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布的《信托公司資金信托管理暫行辦法（征求意見稿）》提出，信托公司管理的全部集合資金信托計(jì)劃向他人提供貸款或者投資于其他非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)的合計(jì)金額在任何時(shí)點(diǎn)均不得超過全部集合資金信托計(jì)劃合計(jì)實(shí)收信托的50%。

前述窗口指導(dǎo)或?qū)Ψ菢?biāo)業(yè)務(wù)產(chǎn)生影響。“標(biāo)品就是組合投資的概念，在實(shí)際操作中，盡管監(jiān)管沒有明確組合投資比例，但是管理人會(huì)主動(dòng)控制集中度風(fēng)險(xiǎn)。對于非標(biāo)而言，某種程度上，客戶投資的就是某一個(gè)項(xiàng)目。”北方地區(qū)某信托公司人士張可說。

據(jù)業(yè)內(nèi)人士透露，如果一個(gè)集合資金信托計(jì)劃全部投資于非標(biāo)資產(chǎn)，那么要滿足這樣的組合投資要求并非易事?！胺菢?biāo)資產(chǎn)本來就少，很難在同一個(gè)時(shí)間點(diǎn)找到到期日、風(fēng)險(xiǎn)水平等條件相當(dāng)?shù)?個(gè)非標(biāo)資產(chǎn)進(jìn)行組合?！绷硪晃槐狈降貐^(qū)某信托公司人士賈佳表示。

也有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，不同類別非標(biāo)資產(chǎn)進(jìn)行組合投資的難度并不相同。“非標(biāo)政信項(xiàng)目比較容易組合，比如把交易對手差不多的4個(gè)項(xiàng)目組合成1個(gè)項(xiàng)目來賣。但是房地產(chǎn)項(xiàng)目比較復(fù)雜，客戶需要結(jié)合單個(gè)房地產(chǎn)項(xiàng)目的資金回籠計(jì)劃、建設(shè)時(shí)間表、項(xiàng)目所在區(qū)域等因素判斷要不要投資，如果將幾個(gè)房地產(chǎn)項(xiàng)目組合在一起，投資者很難進(jìn)行判斷，同時(shí)也對我們的資產(chǎn)儲(chǔ)備提出了較高要求?！睎|部地區(qū)某信托公司人士李苑表示。此外，張可認(rèn)為，對于底層資產(chǎn)比較分散的小微貸款產(chǎn)品來說，整改難度較小。

“非標(biāo)+標(biāo)”作為發(fā)力點(diǎn)

“四個(gè)非標(biāo)項(xiàng)目組合在一起確實(shí)困難，未來這塊很大一部分得配置穩(wěn)定的標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)，同時(shí)配置一些非標(biāo)資產(chǎn)，比如AAA級非標(biāo)資產(chǎn)。通過這些非標(biāo)資產(chǎn)提升產(chǎn)品整體收益水平，并有效降低凈值波動(dòng)，為投資者創(chuàng)造更穩(wěn)健的回報(bào)。”吳蘭告訴記者。

多位信托人士表達(dá)了將以“非標(biāo)+標(biāo)”模式進(jìn)行組合投資的類似觀點(diǎn)?！拔覀儸F(xiàn)在做得比較多的是通過非標(biāo)來增厚標(biāo)債的收益。比如我們新發(fā)行的一個(gè)產(chǎn)品，標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)占比超過50%，再組合配置兩個(gè)非標(biāo)資產(chǎn)，很容易滿足組合投資的要求?！辟Z佳表示，這種組合投資方式是通過犧牲流動(dòng)性來提高預(yù)期收益。直接或間接投資于非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)的資管產(chǎn)品，其非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)的終止日不得晚于封閉式資管產(chǎn)品的到期日或者開放式資管產(chǎn)品的最近一次開放日，這類產(chǎn)品鎖定期一般至少一年，除非非標(biāo)項(xiàng)目提前到期或結(jié)束。而全部投資于標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)的產(chǎn)品更為靈活，可設(shè)置周開、月開、季開等期限類型。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，監(jiān)管導(dǎo)向下非標(biāo)信托進(jìn)行組合投資有雙重動(dòng)因：一是為有效控制集中度風(fēng)險(xiǎn)，二是推動(dòng)信托業(yè)向標(biāo)準(zhǔn)化投資轉(zhuǎn)型。該調(diào)整還意味著信托業(yè)在標(biāo)準(zhǔn)化投資領(lǐng)域?qū)⒕邆渚薮蟮脑鲩L潛力?！霸诋?dāng)前非標(biāo)政信及房地產(chǎn)項(xiàng)目投資環(huán)境不佳的背景下，組合投資要求將使得信托公司發(fā)力標(biāo)品投資，預(yù)計(jì)未來信托行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)化轉(zhuǎn)型速度將更快，力度更大?！眳翘m說。

標(biāo)品業(yè)務(wù)崛起

當(dāng)前市場對于信托公司標(biāo)品業(yè)務(wù)展現(xiàn)出較高的接受度。某信托公司人士表示：“我們的一款產(chǎn)品剛一上架就被搶光。”這一現(xiàn)象背后是投資于標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)的信托計(jì)劃業(yè)績優(yōu)于其他資管機(jī)構(gòu)的同類產(chǎn)品。

“信托公司原來主要做三大塊業(yè)務(wù)，即城投、房地產(chǎn)以及通道業(yè)務(wù)。基于這樣的歷史原因，我們在城投以及房地產(chǎn)方面積累了一定的資源，比如我們和地方政府平臺(tái)有較為緊密的聯(lián)系，可以更清楚地了解地方財(cái)政狀況，所以在信用評級以及券種選擇方面有優(yōu)勢。”賈佳告訴記者，相較于公募產(chǎn)品，集合資金信托計(jì)劃在投資策略上展現(xiàn)出更高的靈活性。比如，開放式公募產(chǎn)品的總資產(chǎn)不得超過產(chǎn)品凈資產(chǎn)的140%，每只封閉式公募產(chǎn)品、私募產(chǎn)品的總資產(chǎn)不得超過產(chǎn)品凈資產(chǎn)的200%。信托產(chǎn)品屬于私募性質(zhì)，能夠更靈活地運(yùn)用杠桿策略增厚產(chǎn)品收益。

然而，信托標(biāo)品投資仍主要聚焦于固收類產(chǎn)品，權(quán)益類資產(chǎn)配置比例較低。這一現(xiàn)象既受市場因素影響，也反映了客戶需求的變化趨勢?！半S著投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好下行，推廣含權(quán)產(chǎn)品面臨不小挑戰(zhàn)?！睒I(yè)內(nèi)人士坦言，在信托公司主做非標(biāo)業(yè)務(wù)時(shí)期積累的大部分客戶對產(chǎn)品業(yè)績波動(dòng)性的容忍度較低，在進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化轉(zhuǎn)型后，這部分客戶主要購買固收類產(chǎn)品。

但信托公司并未就此卻步?！耙环矫?，我們積極拓展對風(fēng)險(xiǎn)有更高承受能力的客戶；另一方面，我們提前在權(quán)益市場布局，以期在市場回暖時(shí)能夠迅速抓住機(jī)遇，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)的多元化與均衡發(fā)展。”上述業(yè)內(nèi)人士表示。

監(jiān)管體系逐步健全

近日，信托行業(yè)監(jiān)管趨嚴(yán)，一系列窗口指導(dǎo)密集出臺(tái)，包括徹查第三方代銷業(yè)務(wù)；加強(qiáng)信托公司與理財(cái)公司合作業(yè)務(wù)合規(guī)管理；要求新增固收類產(chǎn)品不再用攤余成本法估值，需用市值法估值，使信托產(chǎn)品凈值更加真實(shí)地反映市場波動(dòng)等。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，短期來看，信托公司難免面臨整改陣痛；長期來看，這無疑為信托業(yè)穩(wěn)健發(fā)展奠定了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。“信托業(yè)務(wù)三分類新規(guī)出臺(tái)后，盡管信托公司轉(zhuǎn)型路徑已經(jīng)清晰，但在實(shí)際操作層面仍有諸多細(xì)節(jié)待明確。比如，對于25項(xiàng)細(xì)分業(yè)務(wù)的歸類存在難點(diǎn)，尤其是資產(chǎn)服務(wù)信托與資產(chǎn)管理信托容易混淆?！蹦硣行磐泄救耸客跻嬲f。

此外，信托公司是全業(yè)務(wù)展業(yè)和全國展業(yè)，其業(yè)務(wù)的廣泛性和復(fù)雜性對監(jiān)管體系以及配套制度提出了更高要求?！皬男磐袠I(yè)務(wù)三分類新規(guī)所劃分的25個(gè)業(yè)務(wù)品種來看，部分業(yè)務(wù)仍處于探索階段，需要進(jìn)一步完善配套制度以推動(dòng)行業(yè)健康發(fā)展。以家族信托為例，其初始階段主要聚焦于現(xiàn)金類資產(chǎn)的管理，未來受托資產(chǎn)范圍勢必將拓展至非現(xiàn)金類資產(chǎn)。然而，這一拓展過程需眾多配套制度支持，同時(shí)伴隨合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)的挑戰(zhàn)。因此，信托業(yè)在拓展非現(xiàn)金類受托資產(chǎn)時(shí)，必須保持謹(jǐn)慎的態(tài)度?！蓖跻嬲f。

（記者李靜）