在杰克遜霍爾會(huì)議后，“降息時(shí)機(jī)已經(jīng)成熟”正在成為各方普遍預(yù)期，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣政策的鐘擺繼續(xù)緩慢地向降息的方向擺動(dòng)。隨著降息預(yù)期升溫，降息路徑和力度、實(shí)際利率空間的分化成為各方持續(xù)關(guān)注的重要?jiǎng)酉颉?/p>
自3月份瑞士央行開始降息以來，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體央行貨幣政策轉(zhuǎn)向態(tài)勢(shì)逐步呈現(xiàn)。在近期備受矚目的杰克遜霍爾會(huì)議后，“降息時(shí)機(jī)已經(jīng)成熟”正在成為各方普遍預(yù)期。隨著降息預(yù)期升溫，降息路徑和力度、實(shí)際利率空間的分化成為各方持續(xù)關(guān)注的重要?jiǎng)酉颉?/p>
今年的杰克遜霍爾會(huì)議不僅僅是一次重要的貨幣政策前瞻指引，更像是一次發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體央行“抗通脹”的經(jīng)驗(yàn)交流會(huì)。各方宣傳的“成績(jī)”類似：強(qiáng)力的貨幣政策表明了各方抗擊通脹的決心并實(shí)現(xiàn)了應(yīng)對(duì)疫情和地緣沖突背景下高通脹的“成功”；各方展示的立場(chǎng)也類似：雖然“政策調(diào)整的時(shí)機(jī)已經(jīng)逐步成熟”，但還須堅(jiān)持穩(wěn)慎的、由數(shù)據(jù)決定的降息路徑，因?yàn)橹С纸迪⒄叩耐浐途蜆I(yè)數(shù)據(jù)仍然存在不確定性。
美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾首先在此次會(huì)議上釋放了“鴿派+穩(wěn)健”的雙重信號(hào)。他表示，核心通脹率的下降和勞動(dòng)力市場(chǎng)的降溫意味著降息的政策方向已經(jīng)明確。這一表述符合各方預(yù)期。然而，鑒于美聯(lián)儲(chǔ)上半年持續(xù)押后降息預(yù)期并由此造成市場(chǎng)交易震蕩，或許鮑威爾講話中透露出的降息時(shí)機(jī)與節(jié)奏問題更值得細(xì)究。
在此前“衰退交易”邏輯下，市場(chǎng)普遍預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)將在今年9月份降息50個(gè)基點(diǎn)。鮑威爾強(qiáng)調(diào)，降息時(shí)機(jī)和節(jié)奏將取決于后續(xù)數(shù)據(jù)支撐、前景變化和風(fēng)險(xiǎn)平衡。伴隨美國(guó)最新宏觀數(shù)據(jù)出爐，“衰退交易”持續(xù)修正。鮑威爾表示，勞動(dòng)力市場(chǎng)降溫的原因并非裁員數(shù)量增加，而是勞動(dòng)力供應(yīng)大幅增加和此前過高招聘速度放緩的綜合結(jié)果。顯然，美聯(lián)儲(chǔ)并不認(rèn)為當(dāng)前宏觀數(shù)據(jù)預(yù)示著經(jīng)濟(jì)低迷或者衰退，同時(shí)對(duì)實(shí)現(xiàn)價(jià)格穩(wěn)定背景下保持強(qiáng)勁勞動(dòng)力市場(chǎng)的雙重目標(biāo)抱有更高信心。
鮑威爾也強(qiáng)調(diào)，當(dāng)前政策利率水平為美聯(lián)儲(chǔ)提供了空間，以應(yīng)對(duì)未來可能面臨的任何風(fēng)險(xiǎn)，包括勞動(dòng)力市場(chǎng)狀況進(jìn)一步惡化的風(fēng)險(xiǎn)。因此，更多機(jī)構(gòu)認(rèn)為，如果美聯(lián)儲(chǔ)按照預(yù)期在9月份降息，這將是“防御性”或“預(yù)防性”降息。在此背景下，任何基于更大降息力度和更高降息頻次預(yù)期基礎(chǔ)上的交易都可能面臨風(fēng)險(xiǎn)。
在杰克遜霍爾會(huì)議上，英格蘭銀行行長(zhǎng)安德魯·貝利用了大量時(shí)間解釋英國(guó)央行采取漸進(jìn)式貨幣政策的原因，似乎是在為貨幣政策委員會(huì)8月初降息意見分歧進(jìn)行辯護(hù)。無疑，當(dāng)前英國(guó)央行雖然看到了通脹和就業(yè)數(shù)據(jù)的自我修復(fù)，但同時(shí)也擔(dān)憂二次通脹風(fēng)險(xiǎn)，因此其立場(chǎng)指向“謹(jǐn)慎”降低借貸成本。雖然英國(guó)央行是疫情后首批提升基準(zhǔn)利率的央行之一，但通脹回落速度緩慢甚至再次拐頭向上的預(yù)期，意味著英國(guó)央行的降息速度或?qū)⒙诿缆?lián)儲(chǔ)和歐洲央行。
歐洲央行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家菲利普·萊恩在會(huì)議上闡述了歐洲央行平衡降息預(yù)期和抗通脹進(jìn)程。他表示，初步評(píng)估認(rèn)為歐洲央行貨幣政策是有效的，正在推動(dòng)通脹向目標(biāo)區(qū)間回歸。然而，慶祝勝利為時(shí)過早，完成目標(biāo)仍需要時(shí)間，通脹回歸的基礎(chǔ)并不牢固。他表示，由于預(yù)計(jì)2025年底歐元區(qū)通脹率才能回落至2%的目標(biāo)區(qū)間，歐洲央行雖然在6月份降息，但未來保持貨幣政策處于限制性區(qū)間仍是“適當(dāng)”的。與此同時(shí)，他也強(qiáng)調(diào)了利率長(zhǎng)期處于限制區(qū)間的風(fēng)險(xiǎn)，尤其是對(duì)產(chǎn)出和就業(yè)的副作用，強(qiáng)調(diào)要保持政策的精準(zhǔn)性和靈活性。
美聯(lián)儲(chǔ)、英國(guó)央行和歐洲央行在杰克遜霍爾會(huì)議上透露出的對(duì)降息謹(jǐn)慎樂觀情緒，在其他主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體央行中同樣存在。
目前，瑞士央行、瑞典央行和加拿大央行是少有的公開表態(tài)將加大降息力度的央行。近期，瑞士、瑞典兩國(guó)通脹率已經(jīng)跌破2%的目標(biāo)水平，瑞士通脹更是降至1.3%；加拿大7月份CPI年率降至2.5%，為40個(gè)月以來低點(diǎn)，核心CPI年率也有所放緩。瑞典、加拿大不斷放緩的經(jīng)濟(jì)增速也為兩國(guó)央行降息提供了更大的支撐。因此，在第二次下調(diào)基準(zhǔn)利率25個(gè)基點(diǎn)的同時(shí)，瑞典央行強(qiáng)調(diào)如果通脹前景保持不變，后續(xù)將采取較6月份會(huì)議表態(tài)中更快的降息速度。瑞士央行在3月份打響發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體央行降息發(fā)令槍和6月份降息后，預(yù)計(jì)在9月份再度降息。加拿大央行行長(zhǎng)麥克勒姆表示，貨幣政策邏輯已經(jīng)從抗通脹轉(zhuǎn)變?yōu)榉€(wěn)經(jīng)濟(jì)，各方預(yù)計(jì)加拿大央行在連續(xù)兩次下調(diào)利率后，可能在9月份進(jìn)一步降息。
新西蘭儲(chǔ)備銀行、韓國(guó)央行的降息節(jié)奏更為謹(jǐn)慎。新西蘭央行在7月份維持利率水平不變后，8月份超預(yù)期降息，但表示未來降息節(jié)奏取決于央行貨幣政策委員會(huì)對(duì)通脹預(yù)期能否穩(wěn)定在目標(biāo)附近等方面的信心。韓國(guó)央行雖在8月份維持利率不變，但表示“在維持緊縮貨幣政策立場(chǎng)的同時(shí)將研究降息的適當(dāng)時(shí)機(jī)”。各方預(yù)期增長(zhǎng)動(dòng)能下滑的風(fēng)險(xiǎn)正在超過通脹成為韓國(guó)央行的首要關(guān)注對(duì)象，預(yù)計(jì)韓國(guó)央行將在三季度放松貨幣政策。
與之相比，澳大利亞聯(lián)儲(chǔ)和挪威央行仍然選擇按兵不動(dòng)。澳大利亞聯(lián)儲(chǔ)8月初表示可能需要在較長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)將利率維持在目前水平，以確保明年通脹率回到目標(biāo)區(qū)間。挪威央行面臨通脹降速快于預(yù)期但總體水平仍明顯偏高的境地。因此，雖然挪威最新經(jīng)濟(jì)增速低于預(yù)期，但考慮到降息對(duì)匯率和進(jìn)口價(jià)格的影響，挪威央行表示未來將在一個(gè)時(shí)期內(nèi)維持緊縮貨幣政策立場(chǎng)。
總體來看，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣政策的鐘擺繼續(xù)緩慢地向降息的方向擺動(dòng)，其回?cái)[的幅度受到就業(yè)、通脹等數(shù)據(jù)影響，同時(shí)實(shí)際利率水平則從另一個(gè)側(cè)面暗示各方政策走向。當(dāng)前，澳大利亞以0.6%的實(shí)際政策利率成為少有的利率水平處于中性狀態(tài)的國(guó)家，其進(jìn)一步降息的空間有限。韓國(guó)、歐元區(qū)、挪威實(shí)際政策利率水平則處于1%至2%區(qū)間，如果通脹沒有有效回落，央行貨幣政策的空間將明顯受限。與之相比，美國(guó)、英國(guó)、瑞典、新西蘭超過2%的實(shí)際基準(zhǔn)利率水平，以及通脹回落帶來的實(shí)際利率空間也在一定程度上預(yù)示著其貨幣政策回?cái)[的空間。更為極端的是日本央行，盡管已經(jīng)連續(xù)兩次加息，但其實(shí)際利率仍為-2.6%，這也是日本央行行長(zhǎng)植田和男無懼7月底至8月初市場(chǎng)動(dòng)蕩，釋放“如果確信經(jīng)濟(jì)和通脹發(fā)展符合預(yù)期將繼續(xù)加息”鷹派信號(hào)的原因。
（蔣華棟）
