新華網(wǎng) >>正文

　　2015年06月09日 07:07:54來(lái)源：上海證券報(bào)

　　“穩(wěn)增長(zhǎng)”要出實(shí)招破解融資困局

　　在內(nèi)外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境日趨復(fù)雜、保增長(zhǎng)壓力持續(xù)加大的背景下，如何面向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)，營(yíng)造適度寬松的貨幣環(huán)境，為小微企業(yè)提供切實(shí)有效的金融支持，不是一件容易的事。要出實(shí)招破解融資困局，擇機(jī)再降準(zhǔn)、降息，關(guān)注并引導(dǎo)社會(huì)預(yù)期，學(xué)會(huì)在新常態(tài)下有效進(jìn)行宏觀管理，相關(guān)方面面臨的挑戰(zhàn)真不少。

　　——亞夫

　　■今年以來(lái)，社會(huì)融資規(guī)模增量同比收縮，社會(huì)融資成本回落幅度小于同期PPI降幅擴(kuò)大幅度，固定資產(chǎn)投資到位資金罕見低增長(zhǎng)。事實(shí)表明“穩(wěn)增長(zhǎng)”面臨的資金條件偏緊，金融對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)支持力度欠佳。

　　■由于股票投資與債務(wù)“借新還舊”對(duì)社會(huì)融資的“擠占”程度明顯上升，企業(yè)資金更為緊張，融資約束可能成為投資平穩(wěn)增長(zhǎng)的“絆馬索”，進(jìn)而拖累經(jīng)濟(jì)下行。

　　■未來(lái)貨幣政策需進(jìn)一步寬松，擇機(jī)再次降息、降準(zhǔn)，積極引導(dǎo)貨幣市場(chǎng)利率維持低位，鼓勵(lì)商業(yè)銀行增加對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的信貸投放，加大債券及股票發(fā)行力度，推動(dòng)社會(huì)資金面溫和寬松，創(chuàng)造有利于“穩(wěn)增長(zhǎng)”的資金環(huán)境。

　　經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)面臨的社會(huì)融資條件偏緊

　　1.社會(huì)融資規(guī)模增量同比收縮

　　社會(huì)融資規(guī)模是一定時(shí)期內(nèi)實(shí)體經(jīng)濟(jì)從金融體系獲得的全部資金總額，是反映社會(huì)資金“供給面”的總量指標(biāo)。前4個(gè)月社會(huì)融資規(guī)模增量5.66萬(wàn)億元，比去年同期少1.47萬(wàn)億元，同比降幅達(dá)20.7%。一季度社會(huì)融資增量占名義GDP的比例為32.8%，比去年同期低9.4個(gè)百分點(diǎn)。存量來(lái)看，3月末社會(huì)融資規(guī)模存量同比增長(zhǎng)12.9%，比上年末低1.4個(gè)百分點(diǎn)。

　　社會(huì)融資在構(gòu)成上可分為從正規(guī)銀行體系獲得本外幣貸款融資、通過(guò)影子銀行進(jìn)行表外融資以及通過(guò)股市、債市進(jìn)行直接融資三部分。前4個(gè)月，除人民幣貸款與股票融資同比多增以外，其他類融資新增規(guī)模均低于去年同期，表外融資規(guī)模萎縮最為嚴(yán)重，成為社會(huì)融資規(guī)模收縮的主因。前4個(gè)月實(shí)體經(jīng)濟(jì)以委托貸款、信托貸款和未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票等表外方式合計(jì)融資比去年同期少1.42萬(wàn)億元，同比少增部分占社會(huì)融資規(guī)模同比少增的96.6%。

　　表外融資的顯著收縮主要受到兩方面影響：一方面是去年以來(lái)，監(jiān)管層對(duì)銀行理財(cái)、同業(yè)、委托貸款等表外業(yè)務(wù)以及信托公司等影子銀行活動(dòng)監(jiān)管不斷升級(jí)。2014年1月份國(guó)務(wù)院下發(fā)《關(guān)于加強(qiáng)影子銀行監(jiān)管有關(guān)問(wèn)題的通知》(107號(hào)文)，5月份人民銀行、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)、外匯局聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)同業(yè)業(yè)務(wù)的通知》(127號(hào)文)，今年1月份銀監(jiān)會(huì)公布了《商業(yè)銀行委托貸款管理辦法(征求意見稿)》。

　　另一方面是作為表外融資的主要服務(wù)對(duì)象，房地產(chǎn)業(yè)與地方政府融資平臺(tái)的舉債行為受到限制。去年出臺(tái)的新預(yù)算法與《國(guó)務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的意見》(國(guó)發(fā)“43 號(hào)文”)堵上了地方政府通過(guò)融資平臺(tái)向影子銀行舉債的“偏門”。而房地產(chǎn)市場(chǎng)步入調(diào)整和房地產(chǎn)開發(fā)投資出現(xiàn)“個(gè)位數(shù)”增長(zhǎng)也使房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)融資需求減少。

　　表外融資萎縮對(duì)應(yīng)著地方政府舉債和影子銀行行為的整飭與規(guī)范，有利于降低財(cái)政金融風(fēng)險(xiǎn)，但對(duì)其帶來(lái)的社會(huì)流動(dòng)性收縮效應(yīng)需要警惕和防范。目前來(lái)看，表內(nèi)信貸適時(shí)放量與直接融資快速增長(zhǎng)有效彌補(bǔ)了表外融資的“空缺”，但替代與支持力度仍不足，造成社會(huì)融資增量低于上年同期水平較多。

　　2.社會(huì)融資成本下行幅度有限

　　緩解“融資貴”問(wèn)題是近年來(lái)金融調(diào)控的一項(xiàng)主要任務(wù)和工作重點(diǎn)。2014年8月份國(guó)務(wù)院辦公廳發(fā)布《關(guān)于多措并舉著力緩解企業(yè)融資成本高問(wèn)題的指導(dǎo)意見》(“融十條”)，11月份國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議又提出解決“融資貴”的“新融十條”。

　　去年11月份央行開啟新一輪降息周期和降準(zhǔn)周期，截至目前央行已連續(xù)三次降息，兩次降準(zhǔn)，一年期存貸款基準(zhǔn)利率分別累計(jì)下調(diào)0.75和0.9個(gè)百分點(diǎn)，金融機(jī)構(gòu)法定存款準(zhǔn)備金率累計(jì)下調(diào)1.5個(gè)百分點(diǎn)。央行還通過(guò)下調(diào)公開市場(chǎng)操作逆回購(gòu)利率來(lái)引導(dǎo)貨幣市場(chǎng)利率下行。6月1日隔夜SHIBOR已回落至1.027%，為2010年2月份以來(lái)的最低水平。4 月份銀行間市場(chǎng)同業(yè)拆借與質(zhì)押式債券回購(gòu)加權(quán)平均利率為 2.49%和2.37%，分別比上月低 1.20 和1.24個(gè)百分點(diǎn)。

　　雖然貨幣市場(chǎng)利率顯著回落，但實(shí)體經(jīng)濟(jì)債務(wù)融資成本與本輪降息周期啟動(dòng)之前相比，回落幅度仍較為有限。借貸方面，今年3 月份非金融企業(yè)及其他部門貸款加權(quán)平均利率比去年三季度低0.41個(gè)百分點(diǎn)；4 月份溫州民間借貸綜合利率比去年10月份低0.53個(gè)百分點(diǎn)。官方與民間借貸利率降幅均小于同期一年期貸款基準(zhǔn)利率下調(diào)幅度(0.65個(gè)百分點(diǎn))，也小于同期PPI降幅擴(kuò)大幅度(今年一季度PPI同比降幅較去年四季度擴(kuò)大1.82個(gè)百分點(diǎn))。

　　借貸利率回落幅度落后于同期PPI回落幅度，造成工業(yè)企業(yè)實(shí)際借貸成本持續(xù)上升。企業(yè)發(fā)債方面，4月份企業(yè)債發(fā)行加權(quán)平均利率與去年10月份基本持平。今年5月份中期票據(jù)與短期融資券發(fā)行利率較去年10月份有所下降，但降幅小于一年期貸款基準(zhǔn)利率下調(diào)幅度，也小于隔夜SHIBOR下行幅度。

　　3.固定資產(chǎn)投資到位資金增長(zhǎng)乏力

　　固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)對(duì)短期經(jīng)濟(jì)波動(dòng)有關(guān)鍵性作用，“穩(wěn)增長(zhǎng)”的關(guān)鍵就是“穩(wěn)投資”。投資增長(zhǎng)離不開資金支持，投資增長(zhǎng)與投資到位資金增長(zhǎng)密切相關(guān)。2010-2014年，城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資月度累計(jì)同比增速與固定資產(chǎn)投資到位資金月度累計(jì)同比增速之間的相關(guān)系數(shù)達(dá)0.87，兩者高度相關(guān)。投資所需的各種貨幣資金僅有少部分來(lái)自投資單位自有資金。2010-2014年，企事業(yè)單位自有資金占全部投資到位資金比例平均為22.2%，這意味著近八成的投資資金需要依靠外部融資。

　　2014年以來(lái)，投資到位資金增速顯著下滑，今年1-4月僅同比增長(zhǎng)6.5%，低于去年同期6個(gè)百分點(diǎn)，為有統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)以來(lái)的歷史同期最低值。其中，貸款資金同比減少2.1%，為有統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)以來(lái)首現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。社會(huì)融資對(duì)投資的支持力度低于去年同期。按照來(lái)源渠道劃分，固定資產(chǎn)投資到位資金可分為企事業(yè)單位自有資金、財(cái)政資金(國(guó)家預(yù)算內(nèi)資金)、利用外資和社會(huì)資金四大類。其中，社會(huì)資金來(lái)自于社會(huì)融資。今年一季度社會(huì)融資規(guī)模增量占投資到位資金中國(guó)內(nèi)資金(全部到位資金減去企事業(yè)單位自有資金、國(guó)家預(yù)算內(nèi)資金及利用外資后的部分)比重為58%，比去年同期低20個(gè)百分點(diǎn)。

　　社會(huì)融資在支持“穩(wěn)增長(zhǎng)”中存在問(wèn)題

　　1.股市加杠桿分流資金，社會(huì)融資漏損嚴(yán)重

　　前4個(gè)月新增社會(huì)融資名義規(guī)模低于上年同期，但仍屬于歷史較高水平，尤其是人民幣貸款新增4.41萬(wàn)億元，同比多增7799億元。但同期固定資產(chǎn)投資資金來(lái)源增勢(shì)低迷，其中的貸款資金近乎零增長(zhǎng)，這說(shuō)明社會(huì)融資可能存在“漏損”，大量融資未用于實(shí)體投資，而是用于金融投資。

　　自去年下半年以來(lái)，我國(guó)A股市場(chǎng)氣勢(shì)如虹，主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板和“新三板”聯(lián)袂暴漲。本輪股市牛市行情被稱為是“杠桿上的牛市”，其標(biāo)志之一是融資工具的運(yùn)用。截至6月1日，股市融資余額2.1萬(wàn)億元，比上年末增長(zhǎng)1.06倍。除合規(guī)的融資業(yè)務(wù)外，還有傘型信托和P2P股票配資等杠桿工具在股市中廣泛運(yùn)用。

　　目前房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)入調(diào)整期，PPI同比下降已持續(xù)三年多時(shí)間并拖累工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速大幅放緩，房地產(chǎn)開發(fā)投資與制造業(yè)投資回報(bào)率下降。與之相比，股市暴漲帶來(lái)的賺錢效應(yīng)遠(yuǎn)高于實(shí)體投資，社會(huì)資金因而更為“脫實(shí)向虛”，居民資產(chǎn)配置向股市集中，企業(yè)投資也“重金融、輕實(shí)業(yè)”。

　　一季度證券及交易結(jié)算類存款余額同比增長(zhǎng) 72.4%，特殊目的載體(主要是表外理財(cái)、證券投資基金等)存款余額同比增長(zhǎng)131.4%，非金融企業(yè)存款減少 4009 億元，同比多減少7208億元。3月末，投向證券市場(chǎng)的資金信托余額比上年末增長(zhǎng)40.8%，比上年同期增長(zhǎng)1.47倍。股市強(qiáng)勁分流社會(huì)資金，從而對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資產(chǎn)生一定擠出效應(yīng)，造成社會(huì)融資在金融市場(chǎng)“虛增”與“空轉(zhuǎn)”。

　　2.大量融資用于維持債務(wù)存續(xù)，社會(huì)資金周轉(zhuǎn)效率下降

　　我國(guó)企業(yè)與地方政府負(fù)債水平過(guò)高，還本付息負(fù)擔(dān)沉重。尤其是近兩年，地方政府債務(wù)進(jìn)入償債高峰，為維持債務(wù)鏈條不斷裂，迫切需要“借新?lián)Q舊”。這就造成大量社會(huì)融資被用于維持企業(yè)與地方政府存量債務(wù)的存續(xù)，從而擠占了可用于新增固定資產(chǎn)投資的資金空間。

　　從付息情況看，根據(jù)2014年末社會(huì)融資規(guī)模中各項(xiàng)債務(wù)融資余額及相關(guān)利率水平計(jì)算，今年全年實(shí)體經(jīng)濟(jì)應(yīng)支付利息規(guī)模約7.76萬(wàn)億元，占新增社會(huì)融資規(guī)模(假定今年新增規(guī)模與上年持平)的比重將達(dá)到49%。

　　從還本情況看，作為地方政府舉債的主要渠道，城投債“借新還舊”情況日漸升級(jí)。城投債發(fā)債融資“借新還舊”程度可用發(fā)債資金中用于償還債務(wù)的資金在總發(fā)債規(guī)模中的比例來(lái)衡量。2011年以來(lái)，由于地方融資平臺(tái)貸款開始清理，新增貸款受到限制，發(fā)債資金中用于還債的比例明顯上升，2011 年用于還債的比例為20.5%比 2010 年上升了 10 個(gè)百分點(diǎn)，2013 年發(fā)行的存量債券中用于借新還舊的資金比例上升到 22.33%。2014年城投債券募集資金中，用于償還銀行貸款的資金占所有募集資金的34.55%，較2013年提升14.74個(gè)百分點(diǎn)，首次成為城投債券募集資金的第一大投向。

　　3.“穩(wěn)投資”存在巨大融資需求，地方基建投資資金壓力大

　　據(jù)筆者測(cè)算，在投資(資本形成總額)對(duì)GDP增長(zhǎng)的拉動(dòng)作用與上年持平的情況下，按照2001-2013年資本形成與城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資之間轉(zhuǎn)化系數(shù)的變化規(guī)律進(jìn)行趨勢(shì)外推，如果2015年GDP同比增速要達(dá)到7%，城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資名義增速需要達(dá)到14%。

　　反映投資資金需求的固定資產(chǎn)投資到位資金與投資完成額之間存在較好的對(duì)應(yīng)關(guān)系，2004-2014年投資到位資金與投資完成額之比穩(wěn)定在1.1：1左右。按照這一比例推算，城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)14%帶來(lái)的投資到位資金需求約62.4萬(wàn)億元，形成的社會(huì)融資需求(投資到位資金除去企事業(yè)單位自有資金、國(guó)家預(yù)算內(nèi)資金及利用外資后的部分)約46.8萬(wàn)億元。

　　制造業(yè)、房地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施是固定資產(chǎn)投資三大主要構(gòu)成部分。在出口低迷和房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)整的壓力下，2015年房地產(chǎn)和制造業(yè)投資增速預(yù)計(jì)將較上年有所下滑，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資成為“穩(wěn)投資”的主力。

　　預(yù)計(jì)2015年房地產(chǎn)開發(fā)投資和制造業(yè)投資分別增長(zhǎng)約5%和10%，增速較上年分別下降5.5個(gè)和3.5個(gè)百分點(diǎn)，其他投資保持20%的快速增長(zhǎng)，據(jù)此推算要保證2015年城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)14%，基建投資需同比增長(zhǎng)約20.7%?；ㄍ顿Y完成額與到位資金規(guī)?；旧贤耆珜?duì)應(yīng)，兩者比例長(zhǎng)期穩(wěn)定在1：1。因此，2015年基建投資增長(zhǎng)20.7%對(duì)投資到位資金需求為13.5萬(wàn)億元。

　　我國(guó)基建投資主要由地方政府來(lái)推動(dòng)。隨著經(jīng)濟(jì)下行與房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)整，地方政府減收壓力加大，地方預(yù)算內(nèi)資金對(duì)基建投資的支持力度將受到影響。

　　一方面，基建投資快速增長(zhǎng)對(duì)地方預(yù)算內(nèi)資金提出較高需求。2011-2013年國(guó)家預(yù)算內(nèi)資金占基建投資到位資金的比例保持在13%左右，按這一比例推算，今年基建投資中來(lái)自國(guó)家預(yù)算內(nèi)資金的規(guī)模約1.76萬(wàn)億元?？鄢衲臧才诺闹醒牖ㄍ顿Y4776億元，需要地方政府安排預(yù)算內(nèi)資金1.28萬(wàn)億元。

　　另一方面，地方政府財(cái)力下將使基建投資面臨更大資金缺口。經(jīng)濟(jì)下行導(dǎo)致稅收增長(zhǎng)放緩，房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)整抑制拿地需求也導(dǎo)致地方政府土地出讓收入大幅下降。前4個(gè)月，地方本級(jí)一般公共預(yù)算收入同口徑僅增長(zhǎng)4.1%，地方本級(jí)政府性基金預(yù)算收入同口徑下降18.4%?！?015年中央和地方預(yù)算草案”提出的“地方一般公共預(yù)算本級(jí)收入增長(zhǎng)7.5%，地方政府性基金本級(jí)收入下降4.7%”預(yù)期目標(biāo)完成存在較大困難。

　　4.企業(yè)資金緊張矛盾加劇，資金鏈斷裂風(fēng)險(xiǎn)上升

　　企業(yè)債務(wù)負(fù)擔(dān)沉重的同時(shí)，盈利狀況轉(zhuǎn)差，資金緊張矛盾近年來(lái)不斷加劇。

　　一是企業(yè)存款增長(zhǎng)顯著放緩，4月末，企業(yè)存款余額同比增長(zhǎng)3.6%，比去年同期和去年末分別下降7.1個(gè)和3.5個(gè)百分點(diǎn)，前4個(gè)月累計(jì)減少1.24萬(wàn)億元，同比多減少1.22萬(wàn)億元。

　　二是工業(yè)企業(yè)庫(kù)存與應(yīng)收賬款壓力上升。3月末，工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為15.6天，同比增加0.8天，應(yīng)收賬款平均回收期為37.5天，同比增加2.8天。

　　三是企業(yè)資金周轉(zhuǎn)與銷貨款回籠狀況惡化。央行企業(yè)家問(wèn)卷調(diào)查結(jié)果顯示，資金周轉(zhuǎn)指數(shù)已連續(xù)4個(gè)季度回落，銷貨款回籠指數(shù)已連續(xù)4個(gè)季度回落，一季度分別較去年同期下降2.3 個(gè)百分點(diǎn)和1.9 個(gè)百分點(diǎn)。

　　由于企業(yè)資金面緊張致使資金鏈斷裂風(fēng)險(xiǎn)上升，近年企業(yè)因之破產(chǎn)倒閉的事件屢屢發(fā)生，且有從小微企業(yè)向大中型企業(yè)蔓延、從沿海經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)向中西部擴(kuò)散，從傳統(tǒng)低附加值和產(chǎn)能過(guò)剩的制造業(yè)向房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)演變的態(tài)勢(shì)。

　　積極破解融資困局保證資金供應(yīng)平穩(wěn)適度

　　1.貨幣政策進(jìn)一步寬松，保證實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資條件寬松適度

　　今年以來(lái)，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力持續(xù)加大，通縮陰影并未消散。

　　從需求側(cè)看，投資、消費(fèi)與進(jìn)出口均表現(xiàn)疲弱、不及市場(chǎng)預(yù)期。4月份投資名義增速創(chuàng)2000年以來(lái)的新低，消費(fèi)名義增速則創(chuàng)下2004年以來(lái)的新低，進(jìn)出口增速持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)，全年外貿(mào)增長(zhǎng)6%的目標(biāo)實(shí)現(xiàn)難度相當(dāng)大。

　　從供給側(cè)看，工業(yè)生產(chǎn)持續(xù)低迷，4月份增速初現(xiàn)企穩(wěn)跡象，但向好勢(shì)頭并不穩(wěn)固，制造業(yè)PMI好轉(zhuǎn)勢(shì)頭不明顯，工業(yè)企業(yè)仍在去庫(kù)存。今年4月末，工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品庫(kù)存規(guī)模比去年末減少51億元，同比增速已連續(xù)7個(gè)月回落，表明企業(yè)在持續(xù)去庫(kù)存?！跋M(fèi)領(lǐng)域低通脹、工業(yè)生產(chǎn)領(lǐng)域通縮”的物價(jià)壓力也未見緩解。CPI同比漲幅已連續(xù)8個(gè)月在“1時(shí)代”低位徘徊，PPI已持續(xù)38個(gè)月同比下降，降幅未有收窄。

　　保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行，離不開適度寬松的社會(huì)融資支撐。但今年以來(lái)，社會(huì)融資增量總體低于去年同期的同時(shí)，股票投資與債務(wù)“借新還舊”對(duì)社會(huì)融資的“擠占”程度明顯上升，這就造成實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資空間被進(jìn)一步壓縮。在管理層堅(jiān)持清理和規(guī)范影子銀行業(yè)務(wù)的背景下，表外融資少增將是趨勢(shì)性的。如果銀行信貸和直接融資不能及時(shí)彌補(bǔ)表外融資的“空缺”，未來(lái)社會(huì)融資規(guī)模新增情況不容樂(lè)觀，今年全年新增社會(huì)融資規(guī)?？赡軙?huì)低于去年。

　　偏低的社會(huì)融資規(guī)模會(huì)加劇“融資難、融資貴”問(wèn)題，不利于對(duì)沖經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)和通縮風(fēng)險(xiǎn)。未來(lái)穩(wěn)健的貨幣政策需要及時(shí)向?qū)捤煞较蛭⒄{(diào)，保證社會(huì)流動(dòng)性狀況與實(shí)際利率水平寬松適度。

　　一是由于監(jiān)管層對(duì)影子銀行加強(qiáng)監(jiān)管與規(guī)范對(duì)表外融資形成抑制，需要通過(guò)適度增加合意貸款規(guī)模、加強(qiáng)信貸政策支持再貸款、信貸質(zhì)押再貸款、抵押補(bǔ)充貸款等政策工具的運(yùn)用，引導(dǎo)和鼓勵(lì)商業(yè)銀行增加對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的信貸投放。同時(shí)，加大債券及股票發(fā)行力度，適時(shí)擴(kuò)大直接融資規(guī)模。通過(guò)銀行信貸與直接融資適時(shí)適度發(fā)力，保證全年社會(huì)融資規(guī)模增量達(dá)16-17萬(wàn)億元。

　　二是通過(guò)降準(zhǔn)降息來(lái)降低社會(huì)融資成本。通過(guò)擇機(jī)降準(zhǔn)來(lái)保證銀行體系資金面充裕，推動(dòng)銀行間利率水平走低，進(jìn)一步引導(dǎo)市場(chǎng)化利率水平下行。通過(guò)降息來(lái)引導(dǎo)商業(yè)銀行降低貸款利率。

　　三是考慮到新預(yù)算法和國(guó)發(fā)“43號(hào)文”的實(shí)施對(duì)地方政府建設(shè)資金來(lái)源形成約束，要通過(guò)信貸政策、差別準(zhǔn)備金動(dòng)態(tài)調(diào)整、“定向降準(zhǔn)”等結(jié)構(gòu)性手段鼓勵(lì)和引導(dǎo)商業(yè)銀行增強(qiáng)對(duì)中央項(xiàng)目的地方配套資金以及城市基礎(chǔ)設(shè)施、保障性安居工程建設(shè)與棚戶區(qū)改造等地方政府投資的信貸支持力度。

　　2.盡快有序打破“剛性兌付”，降低無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率水平

　　理財(cái)產(chǎn)品與債券等金融產(chǎn)品“剛性兌付”是導(dǎo)致社會(huì)融資成本居高難下，削弱央行利率政策傳導(dǎo)效果的一個(gè)重要原因?！皠傂詢陡丁笔侵赶嚓P(guān)金融產(chǎn)品出現(xiàn)違約可能或達(dá)不到預(yù)期收益時(shí)，發(fā)行方或擔(dān)保方通過(guò)尋求第三方機(jī)構(gòu)接盤、用自有資金先行墊款、給予投資者價(jià)值補(bǔ)償?shù)确绞奖ＷC金融產(chǎn)品本金和收益兌付的行為?！皠傂詢陡丁钡拇嬖谶`背了“風(fēng)險(xiǎn)與收益成正比”的市場(chǎng)原則，金融產(chǎn)品定價(jià)出現(xiàn)“低風(fēng)險(xiǎn)、高收益”的不合理現(xiàn)象。

　　近年來(lái)，信托理財(cái)產(chǎn)品與企業(yè)債券到期無(wú)法兌付本息的信用違約事件頻發(fā)。在剛性兌付的背景下，理財(cái)產(chǎn)品、信托計(jì)劃、企業(yè)債券等金融產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)無(wú)法暴露，人為抬高了市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率水平。未來(lái)應(yīng)在風(fēng)險(xiǎn)可控的前提下，允許個(gè)別理財(cái)產(chǎn)品及債券的違約作為個(gè)案事件在市場(chǎng)的自發(fā)作用下“自然發(fā)生”，逐步打破剛性兌付的潛規(guī)則。

　　3.強(qiáng)化股市融資功能，積極為地方政府發(fā)行債券“保駕護(hù)航”

　　未來(lái)應(yīng)通過(guò)進(jìn)一步加快新股發(fā)行來(lái)更好地發(fā)揮股市融資功能，使社會(huì)資金通過(guò)股市有效導(dǎo)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)。A股市場(chǎng)新股發(fā)行自去年下半年以來(lái)有所加快，但規(guī)模仍處于歷史偏低水平。截至今年 5月21日，證監(jiān)會(huì)受理首發(fā)企業(yè)568家，其中，已過(guò)會(huì)40家，未過(guò)會(huì)528家，A股市場(chǎng)新股首發(fā)融資潛力很大。未來(lái)可考慮加快新股首發(fā)審核速度，提高月均發(fā)行規(guī)模。在增加新股供給的同時(shí)，逐步減少新股發(fā)行過(guò)程中的行政控制，加快推出注冊(cè)制改革方案，實(shí)現(xiàn)新股發(fā)行制度的自然過(guò)渡。

　　發(fā)展債券融資是擴(kuò)大直接融資的關(guān)鍵。地方政府發(fā)行1.6萬(wàn)億債券是今年債市的大事件。5月18日江蘇成功發(fā)行首批地方債，打響地方政府債券發(fā)行的頭炮。年完成1.6萬(wàn)億地方債發(fā)行意味著未來(lái)平均每月需發(fā)行2000億元，短期內(nèi)對(duì)債券市場(chǎng)供求關(guān)系將產(chǎn)生較大沖擊。央行需通過(guò)“全面+定向”降準(zhǔn)和運(yùn)用SLO、SLF、MLF、PSL 等流動(dòng)性調(diào)節(jié)工具及時(shí)投放資金，確保銀行體系與債券市場(chǎng)資金充裕，以保證地方政府債券發(fā)行任務(wù)順利完成。

　　4.妥善解決融資平臺(tái)后續(xù)融資問(wèn)題，保證其在建項(xiàng)目建設(shè)

　　國(guó)發(fā)“43 號(hào)文”明確規(guī)定：“剝離融資平臺(tái)公司政府融資職能，融資平臺(tái)公司不得新增政府債務(wù)”，地方融資平臺(tái)舉債行為因而受到約束。在平臺(tái)貸款受到嚴(yán)控的同時(shí)，融資平臺(tái)通過(guò)發(fā)行債券進(jìn)行債務(wù)融資也遭遇困難。在新的地方政府債務(wù)管理框架下，地方政府與融資平臺(tái)公司之間的關(guān)系被切斷，地方政府不能再依賴平臺(tái)舉債，平臺(tái)公司也因失去了地方政府的信用支持與擔(dān)保，發(fā)行城投債面臨困境。Wind數(shù)據(jù)顯示，今年一季度，城投債共發(fā)行124只，規(guī)模為1210億元，而去年同期這個(gè)數(shù)值則為314只3345億元，不管是發(fā)行只數(shù)，還是發(fā)行量都下滑超6成。

　　一直以來(lái)，地方融資平臺(tái)公司實(shí)質(zhì)上成為地方政府基建投融資的代理人，承擔(dān)了大量地方基建投資及相應(yīng)融資的職能。規(guī)范地方政府舉債融資機(jī)制對(duì)基建投資資金來(lái)源以及地方融資平臺(tái)資金鏈的沖擊需要引起重視。既要保證融資平臺(tái)在建項(xiàng)目融資，防止出現(xiàn)半拉子工程，也要對(duì)融資平臺(tái)公司給予一定的政策支持，防止其資金鏈斷裂。4月9日國(guó)家發(fā)改委發(fā)布了城市地下綜合管廊建設(shè)、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)、城市停車場(chǎng)建設(shè)等四個(gè)專項(xiàng)債券發(fā)行指引，5月25日又下發(fā)了《關(guān)于充分發(fā)揮企業(yè)債券融資功能支持重點(diǎn)項(xiàng)目建設(shè)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展的通知》。5月15日財(cái)政部、央行、銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于妥善解決地方政府融資平臺(tái)公司在建項(xiàng)目后續(xù)融資問(wèn)題的意見》，要求依法合規(guī)積極支持融資平臺(tái)公司在建項(xiàng)目后續(xù)融資，不得盲目抽貸、壓貸、停貸。

　　上述新政對(duì)于緩解融資平臺(tái)債務(wù)融資壓力有積極意義。未來(lái)應(yīng)慎重對(duì)待融資平臺(tái)公司的融資需求，不能簡(jiǎn)單地“一刀切”，給予一定的過(guò)渡期。過(guò)渡期內(nèi)，妥善解決融資平臺(tái)后續(xù)融資問(wèn)題，同時(shí)推動(dòng)平臺(tái)公司平穩(wěn)轉(zhuǎn)型。

　　5.改革創(chuàng)新基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投融資機(jī)制

　　我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資一直主要通過(guò)地方政府通過(guò)各類融資平臺(tái)舉債的方式進(jìn)行融資。由于地方政府債務(wù)難堪重負(fù)，新推出的地方政府債務(wù)管理框架也切斷了地方政府通過(guò)融資平臺(tái)舉債的可能，這一融資模式已走入“死胡同”。為滿足基建投資的資金需求，需要對(duì)改革和創(chuàng)新融資機(jī)制。

　　一是根據(jù)基建項(xiàng)目的公益性、收益性的不同，分類采取政府發(fā)債融資、PPP 模式下政企合作、完全市場(chǎng)化模式下企業(yè)自行投資等方式。

　　二是重點(diǎn)研究民間資本進(jìn)入基礎(chǔ)設(shè)施投資領(lǐng)域面臨的具體問(wèn)題、具體路徑、配套措施和相關(guān)政策，解決好基建投資周期長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)高、具有一定社會(huì)公益性和民間資本短期逐利性之間的矛盾。

　　三是對(duì)于軌道交通、醫(yī)療衛(wèi)生、環(huán)境保護(hù)、污水垃圾處理等準(zhǔn)經(jīng)營(yíng)性領(lǐng)域，積極推廣運(yùn)用政府和社會(huì)資本合作的PPP模式，努力實(shí)現(xiàn)投資主體多元化、資金來(lái)源社會(huì)化。

　　四是充分發(fā)揮開發(fā)性金融、政策性金融的作用。政府推進(jìn)PPP項(xiàng)目，尤其要加強(qiáng)與開發(fā)性、政策性金融機(jī)構(gòu)合作，還可與金融機(jī)構(gòu)搭建合作框架協(xié)議，針對(duì)性地發(fā)展PPP產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金。

　　五是逐步擴(kuò)大保險(xiǎn)資金直接投資基礎(chǔ)設(shè)施的范圍和比例，積極探索與嘗試推動(dòng)保險(xiǎn)資金、社保基金、住房公積金等長(zhǎng)期機(jī)構(gòu)投資者參與基建投資。

　　六是推動(dòng)直接融資金融創(chuàng)新，加強(qiáng)對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化工作的政策支持力度，增加總量規(guī)模，擴(kuò)大相應(yīng)資產(chǎn)支持債券投資者范圍。綜合運(yùn)用資產(chǎn)支持票據(jù)、股權(quán)投資、信托計(jì)劃、上市融資等工具，拓寬融資渠道，降低融資成本。(作者李若愚，單位：國(guó)家信息中心預(yù)測(cè)部)