中國央行之前的寬松效應(yīng)并未有效降低融資成本，即便是定向投放。一面實體經(jīng)濟(jì)的融資成本低不下，另一面資產(chǎn)價格熱情往上竄，這也是央行當(dāng)前的尷尬。通縮時代，別把復(fù)蘇的希望皆寄托于央行，央媽不是萬能的。

很多時候，我看到遛狗的情景總?cè)滩蛔“l(fā)笑，哪里是人遛狗，分明是狗遛人。狗兒不顧被勒住的脖子，興奮的往前沖，而主人往往又怕傷及狗兒，只好被拖著走。

當(dāng)下的中國經(jīng)濟(jì)與資產(chǎn)市場就是這般光景，在群體性的激情之下，正在上演所謂的估值修復(fù)行情，時而勢如破竹，時而又如驚弓之鳥，而并不理會經(jīng)濟(jì)通縮、房市見頂、債務(wù)壓頂、人民幣貶值等內(nèi)部因素，以及美元升值、潛在的美聯(lián)儲加息等外部沖擊。好一個市場面與經(jīng)濟(jì)面的背離。

2015年的第一天，上海外灘的意外踩踏事件新聞?wù)诒瘟艘恍╆P(guān)鍵的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，2014年12月的PMI為50.1%，繼續(xù)下滑，離榮枯線只有一步之遙，隨后公布的同月匯豐PMI終值為49.6，7個月來首次跌破榮枯線。

2014年12月CPI及PPI數(shù)據(jù)亦是差勁，CPI同比上漲1.5%，PPI同比下降3.3%，這是PPI連續(xù)34個月下滑了，工業(yè)品的通縮可謂已入泥沼之狀。

通縮這個話題2012年以來數(shù)次熱鬧起來但很快又煙消云散，業(yè)界對通縮的分歧又是顯然的，一種觀點認(rèn)為屬于結(jié)構(gòu)性通縮，因為中國的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)中存在大量過剩產(chǎn)能，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長趨緩；另一種觀點認(rèn)為屬于輸入性通縮，大宗商品的熊市尤其是油價的暴跌導(dǎo)致了中國工業(yè)品的通縮。

經(jīng)濟(jì)學(xué)家們討論對錯，市場只強(qiáng)調(diào)賺錢與否。通縮的風(fēng)險加劇，并不妨礙2015年的A股首個交易日的火紅，百點長陽激起無限的遐想，于是大神們輩出，已有人高看至12000點，其實沒有時間界定的指數(shù)預(yù)判都是耍流氓。再退后一步講，請問諸位大神2014年上半年在哪個角落里愁眉苦臉呢？

A股開門紅之時，人民幣匯率同日貶值160個基點。2014年人民幣兌美元(6.1959, 0.0004, 0.00%)即期匯率貶值2.5%，這是自2005年匯改以來首次年度貶值。人民幣正由匯改8年多來的升值周期轉(zhuǎn)入貶值周期，其實2014年1月中旬起連續(xù)近4個月的急促貶值就是一個比較明顯的轉(zhuǎn)折點。

房地產(chǎn)市場開年也好不到哪里去，在香港上市的深圳地產(chǎn)公司佳兆業(yè)突陷破產(chǎn)傳聞，一筆外債的催收引發(fā)了佳兆業(yè)各類連環(huán)債務(wù)違約。在此背后是百城房價指數(shù)2014年12月繼續(xù)下跌，房價已連續(xù)下跌8個月。

筆者在專著《房市大衰退：33年房市變遷大推演》中分析，隨著2012年勞動年齡人口(15歲～64歲)數(shù)量開始減少，2015年購房適齡人口(25~49歲)達(dá)到峰值，結(jié)合海外的歷史經(jīng)驗來看，人口結(jié)構(gòu)演變對房市已發(fā)出一個預(yù)警的信號。2014年起的這場衰退，筆者的研究是將持續(xù)48個月乃至更長。

通縮，貶值、房市見頂，怎么辦？太多的賣方分析師寄希望于央行[微博]。筆者早在2013年5月的《走向通縮》一文中就強(qiáng)調(diào)，通脹與通縮本質(zhì)上都是一種貨幣現(xiàn)象，是一枚硬幣的正反兩面，但并不能說寬松貨幣政策能導(dǎo)致通脹，也能解救通縮。

貨幣寬松是一味鴉片，一鼓作氣，再而衰，三而竭，從過去幾年歐美的商業(yè)銀行存貸款來看，早就陷入流動性陷阱了。中國央行之前的寬松效應(yīng)并未有效降低融資成本，即便是定向投放。一面實體經(jīng)濟(jì)的融資成本低不下，另一面資產(chǎn)價格熱情往上竄，這也是央行當(dāng)前的尷尬。通縮時代，別把復(fù)蘇的希望皆寄托于央行，央媽不是萬能的。

通縮時代，財政政策本應(yīng)成為主角，2015年財政赤字可能提升，但在2014年10月的國務(wù)院43號文的緊箍咒之下，政策也將捉襟見肘。1月5日，地方政府性債務(wù)甄別已截止，與此同時，已出現(xiàn)多起地方政府撇清債務(wù)的現(xiàn)象。未雨綢繆是好，但方式著實粗暴狡猾了點。

相對于內(nèi)部的壓力，外部的潛在沖擊更不可忽視，2014年即將收尾之時，美元指數(shù)(92.1900, 0.0900, 0.10%)突破了90關(guān)口，創(chuàng)出9年來的新高，美聯(lián)儲在2014年已經(jīng)完成了QE的退出，隨著勞動失業(yè)率的持續(xù)走低以及經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的強(qiáng)勁，加息已是板上釘釘，2015年6月是個重要時點甚至提前?？梢韵胂蟮氖牵蚪鹑谑袌鲈诖藭r點之前必將再經(jīng)歷一段血雨腥風(fēng)。

從更宏觀的角度看，在失去WTO[微博]紅利、人口紅利、房地產(chǎn)市場紅利之時，“一帶一路”、混合所有制改革等將成為中國經(jīng)濟(jì)的新紅利，用資本市場盤活中國經(jīng)濟(jì)無疑是步妙棋，但從現(xiàn)實的隱憂而言，又是一步險棋。

觀察以及參與市場多年，筆者所理解的估值修復(fù)不過是一個群眾情緒與股價相互傳染的循環(huán)游戲，混沌的市場遵循規(guī)律但又時常打破規(guī)律，線性的關(guān)系法則與非線性的跳躍并存，市場中的群眾們并不能良好地控制貪婪與控制，往往在選擇性的偏見之下自欺欺人，因而與其說敬畏市場，不如說警惕鼓噪者與不明真相的群眾。

回顧日本、臺灣的經(jīng)濟(jì)與市場，發(fā)現(xiàn)通縮并非資產(chǎn)定價的唯一基石。從居民的資產(chǎn)配置以及資產(chǎn)價格的趨勢，我們確有可能迎來泡沫年代。但即便如此，我們還需存一些清醒，狗兒可以把主人遛得更遠(yuǎn)，但夜幕降臨，狗兒也是要回家的。

(本文作者介紹：第一財經(jīng)《財商》副主任，新著《房市大衰退：33年房市變遷大推演》)