國泰君安周策略：金融反哺與再添彈性

在經(jīng)歷了2009年天量信貸之后，市場起起落落，但是無不缺乏結(jié)構(gòu)性的機(jī)會，從2010年開始的中小盤股再過渡到2012年的吃喝玩樂，這種分化并不是純粹的盈利增長所帶動的整體估值溢價，也不會牽扯到經(jīng)濟(jì)周期的輪動規(guī)律，更多的是基于短周期中流動性轉(zhuǎn)好而引發(fā)的市場趨勢好轉(zhuǎn)，只是，短周期的市場扭轉(zhuǎn)并不會體現(xiàn)在方方面面，僅有的流動性改善也會集中于某些板塊未來的預(yù)期，而行業(yè)輪動規(guī)律本質(zhì)上體現(xiàn)為金融反哺。 沒好也沒那么壞：二季度GDP數(shù)據(jù)增長7.6%，離7.5%僅有0.1%的距離，這點(diǎn)距離結(jié)合零售數(shù)據(jù)的好于預(yù)期，意味著經(jīng)濟(jì)仍在回落過程中，卻也并非悲觀論者所想象的那么快，按照工業(yè)化國家降速中的歷史經(jīng)驗，以現(xiàn)在的通脹位置要出現(xiàn)GDP快速回落的概率很小。

當(dāng)然，在超預(yù)期的6月信貸面前我們目前也尚未看到企業(yè)中長期貸款的明顯改善，這表明著信貸的緩解與經(jīng)濟(jì)的回落相對應(yīng)都是延續(xù)著一種年初以來較慢的節(jié)奏，不過，在經(jīng)歷過二季度末年內(nèi)第二次降息之后，我們相信股市正在迎來小牛市二次機(jī)遇的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，二季度經(jīng)濟(jì)增速低于此前預(yù)期所帶動的上市公司中報盈利較差，意味著向上的過程仍將反復(fù)。 新的行業(yè)輪動規(guī)律金融反哺，不僅僅出現(xiàn)在中國，也出現(xiàn)國外，而與目前中國經(jīng)濟(jì)、資本市場困境比較類似的1970年代的美國也是如此。在1969-1978年10年時間，美國標(biāo)普指數(shù)基本是0漲幅，金融反哺中的主力是銀行 地產(chǎn)，主要原因是在滯漲環(huán)境下資金成本比之前有所上升。但是在如此環(huán)境中，我們可以看到行業(yè)板塊指數(shù)中1978年高于1972年標(biāo)普指數(shù)的比例并不在少數(shù)。

反思國內(nèi)的變化，2010年中小盤的轉(zhuǎn)折點(diǎn)出現(xiàn)在2011年中也就是經(jīng)濟(jì)增長見到高點(diǎn)往下回落的時候，而在接下來的三、四季度經(jīng)濟(jì)筑底反彈的概率在上升，反哺的過程可能會做出一定修正，我們之前從6月底以來的配置中建議緩步增加彈性，以現(xiàn)在的狀況而言，市場要扭轉(zhuǎn)吃喝玩樂的反哺仍將需要一定時間過渡和反復(fù)，行業(yè)配置的彈性添加先以虛擬經(jīng)濟(jì)端彈性為主。 宏觀層面流動性：上周央行逆回購利率與之前相比下調(diào)50bp，說明央行希望市場利率能快速下降。另一方面，盡管上周央行通過逆回購、票據(jù)到期、以及逆回購到期等手段，但還是回籠了近400億貨幣，而下周有1600億的貨幣回籠， 因此我們認(rèn)為這個月準(zhǔn)備金下調(diào)的概率仍然很大。 盈利與估值：上周市場一致預(yù)期對各個板塊的凈利潤增速繼續(xù)下調(diào)，其中滬深300和創(chuàng)業(yè)板指數(shù)分別下調(diào)1.1個、1.4個百分點(diǎn)。行業(yè)方面，市場一致預(yù)期對公用事業(yè)、電信業(yè)務(wù)和醫(yī)療保健業(yè)凈利增速予以上調(diào)；繼續(xù)大幅下調(diào)能源行業(yè)凈利增速2.4個百分點(diǎn)至1.4%、下調(diào)原材料行業(yè)4.2個百分點(diǎn)至22.1%，工業(yè)、日常消費(fèi)、金融和信息科技業(yè)的增速業(yè)略有下調(diào)。 行業(yè)配置與主題：再添彈性，推薦保險、工程機(jī)械、券商、醫(yī)藥和房地產(chǎn)，主題關(guān)注節(jié)能環(huán)保。